盈利依旧高位，钢铁股为何不见弹性？

钢价震荡来回之下，盈利之所以没有随之起伏，除了今年涨价时段较长，还与下跌时段钢价跌幅小于矿价不无关系。当前钢铁行业的盈利抬升，便是通过上游价格跌幅更大而实现，其背后的逻辑在于，中频炉事件导致今年钢铁行业在黑色产业链中地位得到明显提升，通过挤压上游，钢铁加工制造获得了比之前更好的盈利水平：一方面，清除地条钢优化了螺纹供给；另一方面，作为中频炉原材料的废钢需求受到抑制，其价格低迷促使转炉添加废钢比例增加以降低成本，进而削弱了矿石需求；同时，国外矿石厂商增产，供给压力进一步上升。最终，矿石行业供需格局相对钢铁加工制造行业弱化。然而，需要注意的是，市场对钢铁行业通过挤压上游以抬升盈利的方式似乎并不太感冒。在此之前，亦有5轮钢价下跌、盈利抬升的显著区间，但期间钢铁板块大多缺乏超额收益。
产业链的盈利空间由终端整体需求决定。需求扩张、价格上涨，全产业链均可受益；需求走弱、价格疲软，盈利空间转为缩量博弈也是必然，因而也注定了无论哪个环节盈利都缺乏持续扩张的基础。不仅如此，上下游的产业链地位强弱，会随着其盈利变化带来的供需变化而出现动态调整。一旦挤压过甚，可能物极必反。黑色产业链上游集中度较高，比起钢铁制造环节，更易联合减产，也使得钢铁行业通过挤压上游来抬升盈利的方式更难持续。此前5轮钢价下跌、盈利抬升的区间，均不超过3个月。其终结路径无一例外为上游抗争，表现形式为联合减产保价或锁价定量。因此，相比较在产业链利润收缩的情况下挤压上游获得阶段性盈利扩张，以钢价为代表的需求推动才是行业盈利持续的根本。
一般而言，钢企盈利跟随着钢价上涨而提升，一旦钢价下跌，盈利会相应收窄。但今年似乎有所不同。众所周知，年初至今钢价呈现“涨—跌—涨”的来回态势，期间对应钢价下跌时段，钢企盈利却不见收窄态势，甚至阶段性走阔：3月中旬至4月20日，上海螺纹钢现货价格累计下跌14.51%，而3月重点钢企利润率反而环比上升0.67个百分点至3.39%，与此同时，螺纹钢成本同步估算毛利维持在200元/吨中枢值之上，还于近期创出09年以来新高。考虑到部分低成本存货对利润的贡献，某些长材企业实际盈利情况或许比估算公式得出的值更大。